Источник: Московское агентство
Решение Совета ЦБ поднять учетную ставку сразу на 100 пунктов, до 8,5% годовых, аналитики в принципе не ожидали — они делали ставку на повышение ставки на 0,50 процентного пункта, до 8% годовых, оговаривая в ряде случаев, что возможно и большее повышение. По словам президента ЦБ Эльвиры Набиуллиной, основные предложения, которые обсуждались на собрании, — повышение ставок на 75 и 100 пунктов, были отдельные мнения о необходимости более сильного повышения, которые, судя по всему, не были проголосованы.
Половина решения Банка России является де-факто решением, отложенным и пересмотренным с июньского заседания правления, когда ставку в очередной раз удерживали на уровне 7,5%, чтобы определить, насколько сильно она вырастет через несколько недель. В этом смысле удержать ставку на прежнем уровне или поднять ее символически, например на 0,25%, было невозможно — вся информация о состоянии экономики и финансовых рынков в июне и июле говорила об увеличении проинфляционных рисков и выходе экономики из траектории, при которой будущая инфляция в перспективе была снижена до 4% в год в 2024 году. Прогнозировать вторую составляющую могут только те, кто внимательно следит за внутренними рабочими протоколами ЦБ. Дело в модифицированном прогнозе Банка России. Напомним, что ЦБ, по крайней мере теоретически, оценивает жесткость или мягкость собственной денежно-кредитной политики (ДП) по ненаблюдаемому показателю – нейтральной ставке. До последнего заседания его оценка ЦБ составляла 5-6% годовых, и предполагалось, что она будет пересмотрена – в том числе по итогам проводимого обзора денежно-кредитной политики – в августе 2023 года, что будет зафиксировано в проекте основных направлений единой денежно-кредитной политики, сопровождающем проект бюджета на 2024-2026 годы. Однако ничто не мешало экономистам Банка России пересмотреть этот показатель в своем июльском прогнозе, что и произошло, что практически автоматически привело к дальнейшему повышению ставки.
Сумма соответствует достаточно резкому повышению ключевой ставки с 7,5% до 8,5% после стабильной ставки в течение нескольких месяцев.
Если предположить, что две составляющие решения ЦБ примерно сбалансированы, то относительно крупный шаг в решении выглядит скорее умеренным, происходящее – обыденностью, а обещание Банка России рассмотреть вопрос о необходимости дополнительного повышения ставки на ближайшем заседании – скорее в меру жесткий сигнал, чем «ястребиная» риторика.
Если же говорить об «оппортунистической» составляющей повышения ставки, то (учитывая стандартный «шаг» монетарной политики по повышению ставки на 0,25 п.п.) два шага к повышению в текущих условиях — это достаточно спокойная реакция регулятора на несколько возросшие проинфляционные риски. Новых проинфляционных рисков в объяснительной модели Банка России отмечено не было – в связи с этим единственной причиной дополнительного инфляционного давления и ожиданий стал чрезмерно быстрый рост внутреннего спроса, который пока не может быть покрыт адекватным предложением. Наиболее показательны здесь пересмотры ЦБ прогноза объемов кредитования на 2023 год: в апрельском прогнозе регулятора кредитование экономики в этом году ожидалось примерно на уровне кредитования в 2022 году (рост 10-14% к предыдущему году, в 2022 году он увеличился на 12%), в июльском варианте этого года темп роста кредита был установлен на уровне 13-17%, а денежной массы – на уровне 17-21%, при очень уверенный рост объема ипотечных кредитов (также 17-21%).
При этом Банк России предполагает, что летнее ослабление рубля никак не повлияет на объемы импорта в РФ в 2023 или 2024 годах.
Однако в следующем году отношение импорта к ВВП снизится, а в этом году оценка этого показателя даже повышена. Это расчетный показатель, и ЦБ, со слов зампреда ЦБ Алексея Заботкина, не оценивает наличие опережающей составляющей восстановления запасов импорта в относительно высокой импортной активности российской экономики по текущему курсу. Если да, то это должно быть источником неуверенности импортеров относительно стабильности обменного курса в ближайшие месяцы и ожиданий слабого рубля. Сам Банк России отвергает любые прогнозы курса, а новый прогноз ЦБ лишь незначительно ухудшает оценки будущего платежного баланса и положительного сальдо торгового баланса, от которых сейчас де-факто (и довольно нелинейно) зависит курс рубля.
В остальном оценки ЦБ проинфляционных факторов изменились скорее количественно и незначительно, чем качественно и серьезно. Дефицит рабочей силы обостряется, внутренний спрос медленно вытесняет внешний спрос, эффект переноса обменного курса продолжается и будет играть свою роль, существуют риски ужесточения санкций и ухудшения условий торговли, а также риски ухудшения ситуации в мировой торговле и экономике. Ничто кардинально этого не меняет.
Однако итоги второго квартала для российской экономики дали Банку России возможность количественно пересмотреть свои оценки: ВВП России, вероятно, уже растет быстрее, чем ожидалось.
Это отражено в прогнозах в виде изменения прогноза динамики ВВП с 0,5-2% на 2023 год до 1,5-2,5%, «дельта» между диапазонами, по-видимому, является мерой «перегрева экономики» и причиной того, что нижняя граница оценки инфляции на 2023 год в оценках ЦБ не изменилась (4,5% в год), а верхняя граница увеличилась с 5,4% до 6,5%. Долгого «перегрева» (спорность этого термина для текущей ситуации очевидна и ЦБ скорее акцентирует, во всяком случае руководство регулятора старается его не использовать) не предвидится. «По оценке Банка России, этап восстановления развития российской экономики в целом завершен», — говорится в сообщении ЦБ. Подтверждением этих предположений является большой рост (с 5,5% до 9%) прогнозов «потолка» диапазона оценок конечного потребления на 2023 г. при незначительном снижении (с 3% до 2%) того же «потолка» на 2024 г.
Что касается пересмотра нейтральной ставки, то повышение ее оценки всего на 0,5%, на самом деле, очень умеренно. Весной 2023 года были основания полагать, что он может вырасти на 100 пунктов, в основном из-за резкого увеличения страновых рисков из-за последствий российской военной операции на Украине. В августе-октябре 2023 года ЦБ не планирует пересматривать уровень нейтральной ставки. Исходя из новых оценок денежно-кредитной политики, ЦБ сейчас определенно жесток, хотя и умеренно (сам регулятор прямо в своем сообщении не сказал, как он ее оценивает), что, видимо, подразумевает, что для дальнейших жестких мер по ее ужесточению Банку России потребуются дополнительные обоснования, которых на данный момент нет. Однако более-менее точных данных о будущих итогах сельхозсезона пока нет – хороший урожай будет дезинфляционным фактором.
Первые комментарии аналитиков по поводу решений ЦБ — ожидание повышения ставки в сентябре 2023 года до 8,75–9% годовых.
Следует отметить, что пересмотр Банком России прогнозного диапазона ключевой ставки до конца 2023 года весьма умеренный — он позволяет увеличить ее на три ступени к началу 2024 года, но не исключает сохранения ставки на текущем уровне на этот период. Весьма показательное решение ЦБ – поднять ставку на четыре ступени после шести “нулевых” ступеней – говорит скорее не о “задержке” Банка России с таким решением, а об осознанном намерении регулятора сделать сигнал более сильным по форме при сохранении достаточно рутинного содержания. Посткризисный рост почти закончился, начался обычный рост – слабый, неравномерный, достаточно устойчивый, но вряд ли исключительный – и, конечно, несколько ниже, чем ожидалось несколько лет назад.
Дмитрий Бутрин
